Nadie sabe bien qué causa las grandes recesiones

Los economistas se preguntan qué tipo de desastres financieros causan el mayor impacto en la demanda. A grosso modo, las respuestas son los efectos de la riqueza y el sobreendeudamiento.

Por: Redacción Gestion.pe

(Bloomberg View).- Existe un debate importante, pero discreto, entre los profesionales de la economía acerca de qué es lo que causa las grandes recesiones: la riqueza o la deuda.

Casi todos coinciden, a estas alturas, en que la Gran Recesión de los años 2007 a 2009 fue causada por el sistema financiero. Pero eso hace que uno se cuestione qué es, exactamente, lo que ocurre en un sistema financiero para que lleve a la economía a una crisis. Los modelos económicos formales no son muy realistas en materia de perturbaciones financieras.

Por lo general, asumen que el daño proviene de una alteración en el sistema bancario, que actúa como un cuello de botella en el suministro y obstaculiza la actividad económica. Sin embargo, la Gran Recesión y episodios similares parecen más bien perturbaciones de la demanda, con una baja inflación y una gran cantidad de capacidad disponible.

Por lo tanto, los economistas se preguntan qué tipo de desastres financieros causan el mayor impacto en la demanda. A grosso modo, las respuestas son los efectos de la riqueza y el sobreendeudamiento. La escuela que habla sobre los efectos de la riqueza sostiene que cuando la burbuja de activos revienta, la gente de repente se siente más pobre.

Esto hace que reduzcan el gasto, lo que envía a la demanda directo a una crisis. Por otra parte, la escuela que dice que la causa es el sobreendeudamiento cree que la gente tiene cambios repentinos en la disposición para asumir deuda --cuando reajustan sus balances, dejan de gastar.

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La discusión entre estas dos escuelas, afortunadamente, no ha sido muy politizada (todavía). Pero sí tiene importantes implicaciones políticas. Si los efectos de la riqueza son el gran culpable, entonces el control de las burbujas de activos pasa a ser la principal tarea para evitar una recesión. Si es la deuda la que la provoca, entonces la clave está en evitar que los hogares se endeuden tanto.

La principal evidencia en cuanto a la importancia del sobreendeudamiento proviene de la observación de que las burbujas que tienen un gran nivel de endeudamiento parecen causar más daño cuando estallan. Esto ha sido confirmado --dentro de lo que se pueden confirmar realmente los patrones históricos-- por los economistas Oscar Jorda, Moritz Schularick y Alan Taylor.

Eso explicaría por qué la recesión que vino después del desplome bursátil del año 2000 fue mucho más suave que la carnicería posterior al 2008 --pese a que ambas registraron pérdidas similares en materia de títulos, la última incluía un nivel de endeudamiento mucho mayor–. Paul Krugman, por ejemplo, está de acuerdo con esta lectura de la historia. También acoge la idea de la recesión de balances, que fue popularizada por Richard Koo, economista de Nomura.

Otros discrepan. Dean Baker, fundador del Centro de Investigación en Economía y Política (CEPR, por sus siglas en inglés) dice que el colapso de la riqueza fue mucho más importante que la fase previa a la deuda. Él atribuye la diferencia entre los eventos del 2000 y 2008 al hecho de que la última crisis fue un golpe a la riqueza de la clase media, mientras que la primera afectó mayormente el patrimonio de los ricos (que son menos propensos a recortar el gasto tras sufrir pérdidas).

¿Qué tiene que decir la literatura académica frente a la pregunta de si el detonante es la riqueza o la deuda? Uno de los documentos más famosos, escrito por los economistas Atif Mian, Kamalesh Rao y Amir Sufi, halló en 2013 que el descenso de la riqueza de los hogares tenía un gran impacto negativo sobre el consumo. También halló que los efectos derivados de la disminución de la riqueza eran más fuertes en los hogares más endeudados.

Los autores del documento, por lo tanto, están indecisos en cuanto a la discusión. Dicen que la deuda es peligrosa, ya que permite una mayor especulación en tiempos de auge, lo que impulsa los precios a un alza exagerada, solo para verlos caer más tarde. También dicen que la deuda hace un mal trabajo cuando se trata de protegerse contra el riesgo, y que puede conducir a procesos legales costosos e ineficientes como la ejecución hipotecaria. Sin embargo, no llegan a respaldar la idea de las recesiones de balance.

Otros economistas que han seguido la línea de Mian y otros, sin embargo, han terminado apoyando más firmemente la premisa de Baker. Por ejemplo, Greg Kaplan, Kurt Mitman y Giovanni Violante reformularon el análisis que hicieron Mian y los otros utilizando los datos públicos disponibles. Se centraron en las zonas donde los precios de las viviendas bajaron más y comprobaron si el consumo había caído más en esos lugares. Este equipo se centró principalmente en los cambios de 2006 --previo al épico colapso inmobiliario-- a 2009, el punto más bajo de la recesión.

Kaplan y los otros hallaron grandes efectos de la riqueza sobre el consumo. Básicamente, cuando los precios de las viviendas caen, la gente gasta mucho menos. No obstante, no encontraron que el apalancamiento inmobiliario en el 2006 tuviera un efecto medible sobre el consumo. Y a diferencia de Mian y los otros, no encontraron que exacerbara el efecto de la riqueza. En esencia, Kaplan y los otros apoyaron fuertemente la hipótesis de los efectos de la riqueza, y rechazaron la idea de la recesión de balance.

Entonces, ¿cómo podemos conciliar el hallazgo histórico de que la deuda exacerba las burbujas con la evidencia microeconómica de que el efecto de la riqueza es el factor más importante? Una posibilidad es que Baker esté en lo correcto, y que las burbujas inmobiliarias --que generalmente implican más deuda-- simplemente afectan a la clase media con mucha más fuerza que las burbujas bursátiles.

Si ese es el caso, significa que gran parte de nuestro enfoque reciente en el apalancamiento de los hogares podría estar equivocado. La verdadera tarea para los responsables de las políticas no radicaría en evitar que las personas se endeuden, sino en evitar que su riqueza caiga precipitadamente. Nuestra principal prioridad en materia de políticas debería ser evitar las burbujas y las crisis en los mercados de activos para que no se repitan los eventos del año 2008.

Por Noah Smith.